花開到花落 中國房地產激情30年

中國爛尾樓7

（中央社記者張淑伶台北27日電）「侷促」一直是楊(吉吉)對家的記憶。1980年在上海出生的他還記得，小時候，家裡最多時有10個人，除了他與父母，還有叔叔一家、爺爺、奶奶、姑姑，30幾平方公尺的面積，只有一房一廳，放上行軍床與折疊床，夏天打地舖。當時他在同學家看到，甚至從牆上還架出床來。「12歲之前我都睡沙發，1992年爸爸的單位分房，我第一次睡床上。」

中共建政後，將城市土地收歸國有，實行計劃經濟管理，對城市住房實施計畫生產，並由工作單位分配住房，一般職級越高的人可能優先分到住房。由於土地和住房不作為商品，沒有買賣，個人也無法建造。所以，大部分城市居民處於住房短缺狀態，上海等大城市尤其嚴重。

1978後大陸改革開放，隨著經濟與城鎮化的發展，住房需求大增，住房買賣陸續起步。1995年，楊(吉吉)記憶中第一次看到房地產廣告；1998年，政府全面推出住房制度改革，宣布「停止住房實物分配」，社會化解決住房問題，商品房時代全面來臨。

僅僅5年後的2003年，中國國務院稱「房地產已經成為國民經濟的支柱產業」，中國房地產發展駛入快車道，此後房價不斷攀升。這時候的房地產，不只是商品，還成了投資標的。

經過約20年的高速發展後，大陸房地產從2022年中爆發大規模的爛尾樓事件，一批開發商債務違約，多地房價不停下探。

GDP至上 官員也鼓勵房地產

前上海社科院研究員、曾任10年全國政協委員的張泓銘今年79歲，親歷並研究過中國房地產市場從無到有、到飆漲、到泡沫化的歷程。

2017年，張泓銘前往北京「兩會」第10次履職，是少數能連續兩年在全國政協全體會議上作個人獨立發言的委員，談的是眾人關切的房地產調控及監測預報問題。他當時與恆大集團董事長許家印互致問候合影，並分別上台發言。

短暫的相遇和觀察，他對許家印的感覺是「有點傲」。這一感覺，似乎暗示兩種對房地產的不同態度，今日看來有點諷刺。2017年房價仍在高點，當時意氣風發的許家印不會想到4年後恆大就債務違約，再過兩年，他更因為恆大作假帳等問題成了階下囚。而年過7旬的張泓銘，目前還在思考中國房地產的一些問題。

今年春夏之間，他接受中央社記者專訪，梳理大陸房地產在改革開放後高速發展的背景和弊病，主要觀點為：大陸房地產泡沫之大，不破「天理難容」；大陸房地產泡沫的破滅正在路上，現在輪到一線大城市了。

大陸房地產市場何以至此？張泓銘認為要從1978年改革開放後的背景說起。當年，人們對於經濟落後極度焦慮，覺得需要急起直追。那年中共領導人鄧小平講了一段話：「不改革開放，我們與世界的差距會越來越大」，「不改革開放，總有一天會被開除（地球）球籍。」很能反映這種焦慮。

這反映了民意，同時也讓官員感到壓力。以至於將經濟發展等同於GDP增長，用GDP來考核各級官員，官員也以此作晉升的敲門磚。張泓銘把改革開放後20、30年在發展上的弊病，簡稱為「GDP第一主義」。這是當下大陸房地產困境的基本背景和原因。

房地產商瘋狂借錢開發民眾相信買到賺到

1998年，時任總理朱鎔基宣布不再實行住房實物分配，以社會化的方法解決住房問題，之後，中國房地產市場突飛猛進。房子從不能買賣的「非商品」變成商品，價錢從「0價值」躍升。在「GDP第一主義」下，看到房地產價格漲得那麼快，對GDP的貢獻那麼大，社會各界拚命投資房地產，「可以說達到了瘋狂的地步，每個地區、每個行業、每家公司都投入房地產」。

張泓銘說，企業主想賺錢，熱衷投入房地產，台商、港商也跟進；官員需要GDP和稅收，依賴房地產，也有利於官位；同時貨幣供給也配合並力推房地產熱，其中M2快速成長，貨幣首先就流向不動產。

早年，拿到地就賺錢、開發資金周轉越快越賺錢，致使開發商大肆舉債。曾任3家公司多輪次獨立董事的張泓銘很瞭解這些企業的運作，拚命拿地、大量貸款，還要供應商、建築商自己墊資入場，然後透過預售拿到錢，再買地，如此循環，也就是開發商自有的資本少，負債率很高。

按照一般公司的財務規則，負債不應該超過總資產的65%到70%，但房地產商瘋狂地借錢，負債率都很高，他們之中甚至流傳一句話：「別人的錢為什麼不用？」、「建築公司墊付工程款是流行的」。

而消費者則相信房價只漲不跌、買到就是賺到的神話，蜂擁而至，不少購房者並不為自己居住，而是等待漲價出售，以至於投機盛行，快速推高房價。

二線城市早就房價泡沫化 一線城市也非供不應求

張認為，房地產這樣「瘋狂的狀態」大概持續了15年，按照學術上看待合理房價的公式，房價已經泡沫化了。「房價已經貴得離譜了，天理難容。」他舉例，朋友一間在上海市中心福州路的房子，2001年買入時支付人民幣83萬元，加上裝修費後總投入約100萬，到2023年初，該間房已經可以賣到1950萬元（約新台幣8580萬元）。無論怎麼看，泡沫太大了。

張泓銘說，在市場供求平衡的條件下，合理的房價，應該是房屋租金（假設租金就是扣除房東繳納稅費後的純收益）的一個倍數，即大體獲得社會平均的或稍高的投資回報率，比如4%—5%，即年租金的20到25倍，也即月租金的240到300倍。如上例，該住宅2023年的年租金約20萬，則未計房東必交稅費的合理房價是480萬到600萬，即便再加房東20—25年中必交稅費約15萬，總房價1950萬絕對是泡沫價格。

他認為，要衡量房屋的合理價格，租金才是最重要的指標，因為，買了房不一定會住，可能是「虛假需求」，但租了房一定會住，租金反映房屋的真實價值。

他說，一個正常的經濟社會中，無論是貨幣、房價，一定的泡沫是需要的，這是繁榮的工具和證明，但是過去十多年「泡沫實在太大了」。

大泡沫的後果是，大量的住宅供給出現，明顯超過當時的需求。據住建部統計，2023年中國就有6億棟城鄉房屋建築，這也導致房價必然往下走。

從過剩房屋的分布來看，二、三、四線城市更嚴重，像鄂爾多斯、溫州、桂林等地，7、8年前就出現房市大泡沫。張泓銘說，即使在一線城市，房地產也不再是供不應求、奇貨可居了，「供求雙方力量的對比已經逆轉」，大城市房地產泡沫破滅已經在路上，尤其是中古屋，新屋也在劫難逃。

當前問題複雜別幻想政策一出就有效

他認為，房地產泡沫源頭並不在房地產商，而是根植在整個思想體系、制度體系，與前述「焦慮心理、政績心理」都有關，所以這不是一個簡單從房地產入手就能解決的問題。

當前的問題是複雜的，從居民部門、產業部門、金融部門一直到政府部門，彼此的金融鏈條正被削弱。先是有些金融企業暴雷，讓居民與產業資產受損，消費與投資意願下降；疫情中，一些中小企業關門，外資走了一些，居民失業增加，消費意願降低；有些企業投資了地方債，及時收回不易，影響企業的再投資意願；以上種種，導致稅收與財政收入下降，以至於部分地方財政周轉不靈了，工資及時發放也有困難。

張泓銘說，整個經濟活力在下降，整個金融鏈條在收縮，嚴重損害居民和企業購買或租賃房地產的意願，這不單單是房地產市場本身的問題，而是系統性的宏觀問題，所以即便發布幾百條房地產的新政策，但很難立即見效。

在他看來，居民、產業、金融和政府的金融鏈條有待理順、有待清晰、有待落地，他們的資產負債表可能還要縮水，直到人們真的回到「淨值」的基礎上，重新走向一輪新的消費和投資，這個過程不是一天兩天可以完成的。

所以，無論國民經濟或房地產，當前的走弱，挑戰是嚴重的，「不要幻想政府出一個什麼政策，一下子可以把經濟挑起來」，這是幾十年積累的問題。而現存那麼多房子那麼大的供給壓力，價格的走低是必然的，要求逐漸走向供求的新平衡。

他甚至認為，這幾年的問題，是幾十年中國經濟泡沫化的惡果，房地產只是其中突出的一個問題而已，因為過多的貨幣供應首先是流向了不動產。整個經濟調整過程會很久，但不可否認，大陸政府的行政動員力量是很強的，考慮其在動員力、組織力、行政號令等作用之下，這輪經濟調整需要3、5年，但也可能更長。

到底如何救房地產，張泓銘直言就是要在整體經濟不斷理順的前提下，走市場經濟之路，要破除限價、限購、限貸等一切對於房地產的行政障礙，實現真正的自由流通、自由交易。